涪陵榨菜:榨菜销量下滑,新品推广是关键

投资要点：

报告期内实现营业收入4.66亿元，同比增长12.49%,营业利润和归属母公司净利润分别为9444万和8697万，分别同比增长20.74%和15.62（扣非19.55%），每股收益0.43元。

二季度单季营收和归属母公司净利润分别同比增20%和13%.

同时预告公司1-9月份归属母公司净利润同比增长5-35%.

榨菜销量下滑，新品是未来看点。分产品看，榨菜销售4.47亿元，同比微增1.53%,考虑到去年底的提价，销量下滑；新产品海带丝和萝卜干4月底完成招商，经销商打款8000万左右，上半年确认收入5000万，贡献主要收入增量，也是未来的主要看点。不过，新品一般有个3-6个月的铺货期，未来能否推广成功，关键还是要看终端的动销情况。

渠道是公司的一大优势，上半年公司继续渠道精耕和下沉工作，开发县级空白市场500多个。

提价带来毛利率提升，推广费用增长较快。 去年四季度原料上涨超预期，毛利率降至34%,今年一季度公司已完成10吨原料收购，尽管价格仍有一定上涨，但是由于去年底的提价，上半年的毛利率已回升至44.9%,同比提高4.6个百分点；二季度毛利率高达47%.

新品萝卜干和海带丝毛利率高达52.65%,但由于推广费用高，短期贡献利润有限。另外，去年换新包装后，品牌推广费用增长加快，上半年销售费用和管理费用分别同比增长28%和32.7%,远高于收入增长，导致上半年实际净利率仅小幅提升。

投资建议。依托公司的渠道和品牌优势，公司未来将进一步打造成以榨菜为基础的佐餐开胃菜行业的平台型公司。今年已把乌江品牌延伸到萝卜干和海带丝2个品类，未来或适时开发推出香辣下饭菜等新品。并积极开展了对榨菜、郫县豆瓣、橄榄菜、辣椒、泡菜、酱类等相关产业跟踪，为并购做准备。

在不考虑并购的情况下，预计14-16年归属母公司净利分别同比增长24.7%、19%、24%,EPS分别为0.87元、1.04元和1.28元。 经过近一年的调整，目前股价对应14年PE分别为26X,高估值逐步消化，未来关键看新品推广成功与否，维持“谨慎推荐”评级。

风险因素：原材料价格波动，新品推广失败等。